投资者在担忧什么？——2008 年7月7日策略周报

　　结论或投资建议：经济硬着陆的宏观情景，接近净资产的估值硬着陆，是当前投资者普遍的悲观预期所在。油价回落和信贷放松，则是改变投资者预期的最关键变量。我们认为成本压力的确还将在未来继续反映，但需求环境的恶化并不明显(4季度灾后重建效应需要积极关注)；如果以05年估值为参考，目前16%左右ROE是否会大幅下降到05年不到8%的ROE水平，仍需要更多理性分析，而非简单的感性判断。在悲观的趋势预期下，金融市场投资者会迷失对企业真实价值的判断，我们应该关注实业投资者的动向。

　　原因与逻辑：我们与境内外客户的交流情况显示，悲观投资者远多于乐观投资者，境内投资者又较境外投资者更悲观。投资者在外在环境恶化和内在经济转型推动下，担忧最终经济增长会受到较大损害，特别是企业盈利受到硬着陆的冲击，05年的盈利状况可能再度重现；投资者认为目前3倍以上的PB仍较贵，随着ROE大幅下降PB也会大幅下降。在成本压力和需求担忧下，投资者最为关注的也就是油价趋势和政府信贷调控趋势，无论是油价回落还是信贷放松，都会对市场产生正面推动力。相对于境内投资者对看不清楚的趋势保持谨慎，境外投资者则从长期角度更积极一些，认为现在是买便宜股票的好时候。

　　有别于大众的认识：市场在反映投资者非常悲观的预期，但是否会出现盈利硬着陆和估值硬着陆仍存在很大变数。