兴业证券　友谊股份：超市业务出现好转　推荐

　　公司是百联集团发展超市业务的平台：公司通过5家控股子公司开展百货、购物中心、超市和家居建材四大业务。其中，控股的联华超市是公司主要的收入和利润来源，好美家建材超市经过增资，未来发展将加快。在百联集团的经营框架中，公司为集团旗下百货、超市、物贸及医药连锁零售四大业务中发展超市业务的平台。

　　联华超市大型综合超市和标准超市业务呈向好趋势：凭借采购规模优势和物流优势，公司综合毛利率保持行业内较高水平。但由于营业费用率的高企，公司盈利状况一直不佳。由于世纪联华在华东地区以外的门店多为亏损，公司去年10月份收购其剩余80％股权后，大型综合超市业务盈利状况被大幅拉低。不过，从环比情况来看有所好转，大型综和超市业务的经营利润率今年上半年比去年下半年提高了0.4个百分点。此外，公司对旗下标准超市进行的转型取得了明显效果，已完成转型的46家门店的销售同比平均增长了45％。

　　 公司综合百货资产整体较为优良：旗下6家百货店虽然经营规模较小，但盈利状况较好，预计06年全年公司百货业务收入在4亿元以上，净利润为2500万元左右。旗下两家购物中心因扩建和提租，具有较强的业绩增长潜力。

　　 好美家建材超市加强优势地区渗透的战略转型将有望带来盈利的好转：好美家在05年10月份获得增资后，将迎来快速发展期，今年第四季度将开设3、4家连锁店，07、08年有望每年开设10家左右。好美家收缩异地扩张转而加强在长三角优势地区的渗透，将有望带来公司盈利能力的提升。

　　 我们预计公司06～08年每股收益分别为0.34、0.36和0.47元，对公司07年每股收益给予22倍的合理市盈率，则公司合理股价为7.92元。目前股价存在低估，也低于仅考虑公司所持联华超市和浦发银行的股份按市价计算后公司7.84元的每股价值。因此，我们给予“推荐”评级。

　　 1公司为百联集团旗下的综合性连锁零售企业

　　 上海友谊集团股份有限公司，简称友谊股份，由成立于1958年当时上海最大规模的涉外零售企业——上海友谊商店发展而来。2000年，先后受让联华超市有限公司和上海好美家装潢建材有限公司部分股权后，主营业务由原来的单一百货业发展成为连锁百货、连锁超市和连锁建材超市的综合性商业零售企业。另外，公司于1998年取得当时全国第一家购物中心南方商城的控股权，后又于2002年成立友谊购物中心发展有限公司发展购物中心业务。到目前为止，公司通过联华超市、好美家、友谊百货、友谊南方商城和友谊购物中心5个控股子公司开展超市、建材、百货和购物中心四大经营业务。

　　 百联集团于2004年通过行政划拨的方式分别取得公司及其母公司7.11%和52％的股权，直接和间接持有公司33.15%的股权，为公司实际控制人。由于公司控股子公司联华超市为全国最大的连锁超市企业，且近年通过并购和自建，发展速度较快；而好美家经过增资，未来发展将加快。因此，公司是百联集团旗下百货、超市、物贸及医药连锁零售四大业务中发展超市业务的平台。

　　从公司的业绩构成来看，联华超市是公司净利润的主要来源，2006年上半年贡献净利润4057万元，占公司净利润总额的55％；百货店和购物中心分别贡献净利润1372万元和1298万元，分别占19％和18％；好美家建材超市贡献623万元，占8％。

　　 2联华超市业绩受累世纪联华，但已出现向好趋势

　　 联华超市(0980，HK)前身为上海联华超市商业公司，由上海内外联合贸易公司于1991年投资设立，2001年改制为联华超市股份有限公司，2003年6月在香港联交所主板上市。联华超市为我国销售规模最大的全国性连锁超市企业，自1997年起连续9年蝉联全国连锁业榜首。

　　友谊股份于2000年共出资3.42亿元受让原控股母公司友谊集团和内外联公司等持有的联华超市共计51％的股权，成为其第一大股东。因联华超市上市及增发，友谊股份持有联华超市股权自2004年起降至34.026％。

　　 联华超市通过直营、合资和并购，经营网点规模和销售规模逐年上升，截至2006年上半年，公司直营的大型综合超市达101家(包含世纪联华旗下的32家)，标准超市达1628家，便利店1979家，折扣店130多家，经营网点布及全国21个省市，其中上海、江苏和浙江的长三角发达地区是公司目前发展的核心区域，也是公司主要的收入和利润来源地，其中，收入占到公司总收入的80％以上。